近日，中国证券投资基金业协会公布数据显示，截至2024年2月底，我国公募基金管理总规模达29.3万亿元，创历史新高。除A股回暖因素外，年初以来债市行情持续演绎，带动债券基金收益走高，也吸引了稳健投资者青睐，2月份债券基金规模增长超3000亿元。

　　回顾近两年债市行情，短期虽有波折，整体持续向好。展望2024年债市，宏观方面有哪些关注要点？债市投资环境有何变化？各类细分品种该如何布局？债市交易及操作策略有怎样的思路？

　　3月22日，鹏华基金举办的第二届基本面投资峰会暨2024年春季投资策略会圆满落幕。在下午进行的“基本面投资峰会：鹏华固收·黄金峰会”环节中，知名券商首席分析师和鹏华固收专家团队作了专业深度的主题分享，全方位探讨2024年债市投资脉络和驱动因素。

　　与会嘉宾分别是天风证券研究所副所长/固定收益首席分析师孙彬彬、鹏华基金董事总经理（MD）/现金投资部总经理叶朝明、鹏华基金债券投资二部总经理刘涛、鹏华基金固定收益研究部总经理王志飞、鹏华基金债券投资一部总经理助理邓明明和鹏华基金多元资产投资部副总经理方昶。

　　宏观解读：研判债市大方向

　　固收投资主要是自上而下与自下而上相结合，需要对宏观各种变量进行深入的理解把握，同时也要兼顾长期与短期的时间维度。此次峰会，孙彬彬、叶朝明重点从宏观角度着手，深入解读了当前债市所面临的投资环境。

　　孙彬彬表示，2024年大方向上看好避险资产。2024年开年以来债市整体表现强劲，但全年债市还是按照震荡市格局考虑，首选信用票息，其次利率久期，最后考虑杠杆，需要注意的是低利率未必低波动。

　　在孙彬彬看来，2024年债券市场与2023年主要有以下三点差异，第一，今年整体利率下行幅度或小于2023年。2023全年10年国债下行27BP，全年最大波动范围或在38BP左右；第二，今年债券市场在某个阶段还是会发生一定的调整或者波动，一旦发生调整，可能幅度不小于2023年三季度；第三，债市牛陡行情的可能性仍然不高。

　　作为久经沙场的老将，叶朝明一直专注于现金管理类产品的研究和投资，对市场趋势有较为准确的把握，组合策略调整灵活，练就了成熟的大资金管理经验。

　　叶朝明分析了当前债市投资所面临的新环境，即低利率和高波动。在他看来，长期来看，债务周期、地产周期、人口周期共同指向了利率下行，很难对利率看空，只是在节奏和小周期上有波动，但大趋势和方向仍处于下行状态。短期来看，市场仍是偏多环境，处于欠配逻辑下的资产荒持续状态，同时还要注意供给风险，关注政策发力和配合程度。市场预期变化很快，很难确定未来如何走，通过更加专注交易去应对，把握一些短周期变化，规避相应风险。

　　在这样的大背景下，叶朝明认为从四大方向把握利率债投资机会，第一，更加精细化地构造组合的期限和结构；第二，做好久期管理；第三，积极做好组合的流动性风险管理；第四，做好负债端管理，注重负债结构管理，合理安排杠杆水平。

　　近年来，债市整体行情向好，机构买债行为的结构特征也更加突出，孙彬彬、叶朝明也对此进行了分析。在孙彬彬看来，低票息情况下，市场机构进一步下沉拉久期；静态不够动态补，机构行为更加倾向博弈利率波动的资本利得机会；利润导向代替票息衡量。叶朝明认为，市场资金的需求、机构行为的变化会成为重要的阶段性主导力量，如年初以来各个机构的收益压力、排名压力，导致整个基本面数据在没有发生比较大变化的情况下，利率走出了一波较为凌厉的行情。从数据上看，农商行、保险月度债券净买入规模较往年有明显提，银行持债占比不断上升，以中小行为主。

　　配置策略：多元均衡布局应对挑战

　　在多年的实战经验中，鹏华固收团队秉承自上而下的投资策略，综合研判宏观经济的整体环境，根据不同经济周期大类资产的收益表现，对相应的行业板块进行轮动配置。此次峰会上，刘涛、方昶分别从资产配置的角度进行了投资机会分析。

　　刘涛属于鹏华固收自己培养起来的“大满贯”基金经理，善于在不同环境下，通过资产配置灵活调整攻守力度，“防守”上，以高流动性短债为底仓配置，力争获取稳健绝对回报，“进攻”上，重点布局“资产配置的轮动切换”，如不同行业信用债的券种切换机遇或择机参与含权债券及权益资产。

　　当前市场对“美联储降息对大类资产走势影响”这一话题关注度颇高，刘涛通过复盘表示，从历史经验看，若美联储持续不降息，A股在降息预期过程中表现更为强势，降息后表现相对偏弱势。此次美联储降息前可能是A股运行的第一阶段，降息后当全球流动性进入逐步充裕阶段，A股可能会开启第二阶段，需要从中把握潜在机会。相比之下，无论降息前还是降息后，美债下行确定性较强。美股整体表现也会不错，但幅度预期要偏低一些。

　　方昶在二级债基、纯债基金管理方面经验丰富，擅长通过多元策略提升组合收益，灵活利用股、债优势进行有效攻防。在其看来，2024年国内经济处在逐级修复途中，新旧动能切换是当前重要宏观主线。股市方面，目前仍处在情绪底部和估值低位，逐步蓄势和孕育动能，考虑到经济基本面稳中向好、无风险利率中枢震荡下行，红利资产和科技创新方向仍有较好的结构性机会。债市方面，在经济合理增长、防风险和化债背景下，市场环境整体偏有利，但须适度降低收益预期。

　　也是鹏华固收持续努力的重要方向，

　　与时俱进，应势谋变。在低利率环境中，如何通过大类资产配置的方式平滑组合波动、积极增厚组合收益，是当下需要关注的重要命题，刘涛和方昶分别给出了投资思路。

　　在刘涛看来，债市调整风险相对有限，波动或将加大，信用债各种利差均处于偏低位置，关注调整后配置机会；美国总量数据仍有韧性，将带动美股整体盈利水平处于较不错状态；后续金价上涨的触发因素，可能更多来自于全球地缘政治形势的不确定性以及全球央行大力购金的不断催化。此外，还可逐步把握原油的潜在机会、适当关注铜价中枢上行的投资机会。

　　如何在复杂形势下持续为客户创造稳健回报，

　　方昶从三个方面提出了应对策略，第一，确定性回报资产打底，中高等级优质信用债仍是最重要的底仓资产，还会关注红利方向、高YTM转债配置机会；第二，产品多元布局、策略多元应对，积极适应变化、应对挑战。目前从产品端，多元资产投资部涵盖纯债、一级债基、二级债基和可转债基金等，匹配不同风险偏好的客户；策略方面，通过量化辅助等方法跟踪债券市场，提升投资交易的灵活度，同时，关注高YTM转债配置价值，在低利率环境下提升组合的夏普比。

　　微观视角：洞见投资新思路

　　上述四位专家结合对宏观判断，从自上而下的视角进行深入剖析。王志飞和邓明明两位固收专家则分别找准“小而美”的突破口，从债市微观视角来探索规律。

　　王志飞对信用资质研究颇有深入和独到的见解，擅长信用债个券价值挖掘，在信用债价值投资方面积累了丰富经验，此次带来了对城投债配置价值的深度解读。回顾2023年，城投债上下半年经历了较大变化，上半年，城投债舆情频发，市场一度担忧城投债的刚兑打破一触即发；但7月一揽子化债政策提出后，整个城投债收益率出现了波澜壮阔的行情。

　　王志飞认为，城投债的诞生有两大背景，第一，中央和地方债券的财政和事权不匹配。分税制改革出现后，土地财政收入留在了地方；第二，各地GDP的激烈竞争。

　　展望2024年，城投负面舆情或难以避免，要警惕城投债估值风险，但短期内城投整体违约风险相对可控。从择券层面看，王志飞认为，短期维度内进一步往重点12省份下沉的必要性不高，即使择券也需要严格控制期限。中期维度需要寻找经济产业结构好、财政实力强、债务可持续性高、有现金流、持续经营假设强的逻辑，对应长端以区域经济财政债务、金融资源和协调层级为标准筛选。

　　邓明明拥有9年证券从业经验，善于把握信用债个券机遇，具有多年利率债实际操作经验，对各类利差变化感知敏锐，操作比较果断，此次分享了流动性视角下的债券交易策略。

　　谈及流动性对债券市场交易结构的影响，邓明明认为主要有三点：第一，形成了非常强烈的牛市思维，只要资金不紧，债券就不会大跌；第二，对行为模式的影响，今年资金虽然松，但是贵，这也导致加杠杆的动力减弱，简言之就是“资金贵利差薄，弃杠杆加久期”；第三，对投资策略的影响，当前市场没有过多利差压缩，债券策略陷入困境，投资者开始向久期要收益，但又面临负债端的压力，哑铃策略就会成为首选。

　　展望后市，邓明明认为，在目前政策框架比较稳定的情况下，流动性并没有出现明确的反转信号，从底层逻辑上并不支持债券市场出现反转。如果这轮牛市具有流动性趋势，一定要等到流动性拐点出现才会有真正反转。中期来看，债券仍然有走牛的底色。

　　黄金战队：专注投研能力建设

　　在经历了充满挑战的2023年后，越来越多投资者意识到，固收投资或许会成为未来收益和增长的重要来源，尤其在当前市场波动加剧的大背景下，投资者更要注重多元、灵活地进行资产配置，以降低组合波动性和整体投资风险。

　　在此次“鹏华固收•黄金峰会”上，可以看出鹏华固收团队是一支具备深度投研能力的团队，尤其是在近年来的快速发展中，逐渐形成了多元化、多资产的产品解决方案。

　　据了解，鹏华固收整个部门的组织架构从最开始的一个一级部门，发展到今天形成了“五投一研”完整的固定收益体系架构，分别是：现金投资部、债券投资一部、债券投资二部、固定收益研究部、混合资产投资部、多元资产投资部。

　　在专注投研能力建设的基础上，鹏华固收团队建立了全品类覆盖的产品线，为客户提供一站式稳健投资解决方案，通过投资者的风险偏好从低到高，把产品线划分为8个大赛道：一级债、中短债、中长期纯债、二级债、可转债、偏债混合、指数基金和货币基金，在每一个细分领域上，都有长期业绩表现突出的产品和基金经理。

　　市场的钟摆循环往复，机遇与挑战始终存在。鹏华固收团队将始终致力于建设“高质量可持续发展”的固收体系，持续加强能力建设，不断提升品牌影响力，让“黄金战队”具备100%的成色。